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远洋地产的新野心

http://www.service.hc360.com2014年08月26日15:02T|T

  找钱、去库存、抢地成为远洋地产2014 年的关键词,也在昭显远洋地产的新野心

  本刊研究员 傅硕 文

  7月30 日,远洋地产控股有限公司(下称“远洋地产”,HK.03377)发布公告称,通过离岸方式,发行共计12 亿美元高级票据(下称“2014远洋债”),其中5 年期的5 亿美元,10年期的7 亿美元。尽管当下不是最好的海外融资时间窗口,2014 远洋债超额认购却高达4.6 倍,投资者认购踊跃。此外,2014 远洋债的发债成本并不高,5年期债券年息4.625%,10 年期债券年息6.000%。通过比较,我们发现,这家年营业收入不足400 亿的房地产公司在海外融资水平已跻身国内房企第一梯队。综合发债额度和利息成本两项指标,远洋地产紧跟在中海外之后(见表1、2)。

  

  表1中国房地产企业美元债融资一览表

  

  表2获得投资级评级的地产开发公司

  8 月4 日和11 日,两天时间内,远洋地产联合体共吃掉通州4 块地,总成交价39.39 亿元,总建筑面积34.45 万平方米。

  这一回,远洋地产又让小伙伴惊呆了:一下子融来12 亿美元,融资成本超低。不仅破了自己融资规模和成本的纪录,获得的认购订单也是今年以来中国地产行业美元债发行的最大规模。

  发债、抢地,远洋地产在2014 年表现抢眼,动作频频。坊间传言,远洋地产下半年还会有大动作。已经沉寂将近4 年的远洋地产,到底吃了什么胆,一改往日小脚作风飙起来?

  大股东撑腰

  远洋地产发债不是第一次,研究发现,跟以前相比,大股东中国人寿在2014 远洋债的戏份吃重。一个佐证是,5 月12 日,远洋地产发布公告称,刘晖女士已由非执行董事调任为执行董事,并于5 月13 日生效。

  刘晖系远洋地产大股东中国人寿提名,此前曾担任中国建设银行总行处长、中国人寿资产管理部总经理,拥有超过20年银行及投资管理经验。

  2014 远洋债工作在今年4 月份启动,7 月份,标准普尔、惠誉、穆迪三大国际评级公司完成远洋地产评级。刘晖的调任正好卡在2014 远洋债准备工作的关键时候。刘晖对远洋并不陌生,2010年3 月就任远洋地产的非执行董事。5月12 日的公告里,还有一张新面孔方军,任职远洋地产非执行董事,他还有一个身份是中国人寿投资管理部总经理(见表三)。他的履历和刘晖相似,曾在中国人寿股权管理部和资产管理部工作。远洋地产内部人士亦透露,2014 远洋债跟大股东中国人寿的支持是密不可分的。刘晖和方军均是中国人寿管理层的干部输出。据了解,在评级工作初期,中国人寿的首席财务官就主动给三大评级机构发去相关的函件,以表明中国人寿对远洋地产的支持。

  

  表3远洋地产董事会名单

  发债要讲时间窗口。2014 远洋债发债时点选择在年中,有点奇怪。很少有企业选择在年中发债。远洋地产官方的说法是,海外离岸发债游戏规则是,要么采用144A, 要么采用Reg S, 或是Reg S+144A 并用。Reg S 是针对美国境外的投资者认购,144A 是美国境内的投资者认购。对于国内地产公司来讲,Reg S 是发行债券的必选条例,而144A仅作为备选。其中主要原因在于144A的法律文件相对独立且复杂,准备时间通常比Reg S 多2 周到一个月的时间。因此,出于抢抓时间节点的考虑,远洋地产选择了Reg S。

  另外一点,2014 远洋债是投资级债券,得到“投资级”评级难度更大。通常,债券发行分为两种,一种是投资级债券,一种是高收益级债券,即非投资级。投资级债券的发行条款简单,而高收益级债券有诸多限制,包括对发行人的财务指标管理,违约惩罚,等等。相对应,投资级债券的客户是风险厌恶型,以机构为主,比如保险公司、大牌资产管理公司,他们融资的成本低,资产管理规模大,要求风险低。高收益债券的客户主要是私人银行和个人,属于风险偏好较强,他们有追求高收益的动力。因此,发行投资级债券对发行主体的资格审查要求要远远高于高收益级债券。发行投资级债券要求发行人拿到“投资级”评级。在远洋地产之前,国内房地产开发企业能拿到“投资级”评级仅有十家,他们都是国内房地产企业一线梯队中的强手,其中包括华润、中海外、万科、万达、绿地、保利、越秀、中海宏洋、方兴、绿地香港。评级是债券投资者非常看重的标尺,他们看债券的票息是多少主要看评级,投资级债券和非投资级债券分开进行对比。比如说,投资者购买2014 远洋债,只可能先跟上述十家企业发行的债券进行比较选择,然后分别进行风险和收益指标的进一步对比。而获得投资级评级为债券的成功发行奠定坚实的基础,远洋地产没有必要再去选择144A。

  通常情况下,债券利率紧盯美国国债利率。市场普遍预期,随着美联储QE3 的退出,国债利率会不断上升。不同于往年,2014 年上半年,美国国债利率倒着走,1—4 月高开,随后开始下行,到7 月底,美国国债利率创下新低。美国国债利率走低意味着融资成本走低。2014 远洋债是投资级债券,这对2014远洋债又是一个利好。在一个恰当的时点,远洋地产果断出手,拿下低票息、高规模的2014 远洋债。有了中国人寿的专业支持,远洋地产海外融资更加如鱼得水。

  细究2014 远洋债成功发行,大股东中国人寿的作用又一次体现。2014 远洋债是双年期债,分别是5年期和10 年期。这种债券设计有利于扩大债券发行规模。相当于10 年期债券投资者给5 年期债券投资者吃了颗定心丸。而10 年期债券的基石购买者对整个债券规模发行作用就凸现出来。公开资料显示,在2014 远洋债中,10 年期7 亿美元债中,中国人寿认购了3 亿美元。中国人寿的基石订单坚定了海外投资者的购买信心。海外投资者非常看重远洋地产以往的债券发行情况。从历史上看,中国人寿增持远洋地产股票、购买过远洋地产债券,这就更增加了投资者的信心。

  通常情况下,12 亿美元规模的债券发行必需去欧洲路演。据了解,远洋地产只在香港地区和新加坡路演两天,从实际认购情况看,香港和新加坡的投资者占比接近90%。在6 个小时的认购过程中,2014 远洋债共获得来自全世界超过150 家投资机构的认购,并最终获得4.6 倍的超额认购。7 月31 日,5 年期利率4.625% 和10 年期利率6.000% 共计12 亿美元的债券顺利完成交割。中国人寿在2014 远洋债上积极且作为,来自身份的改变和对远洋地产的重新定位。2013 年年报披露,中国人寿在增持远洋地产股份后,更坚定了其战略投资者的定位,远洋地产也逐渐成为了中国人寿境内投资和运营不动产的重要平台。

  卸去大包袱

  2013 年9 月,远洋地产引入中国人寿和南丰集团。通过增资扩股,远洋地产收到中国人寿和南丰集团约8 亿美元股本金。这笔8 亿美元股权融资很重要,更为重要的是,远洋地产的资本结构得到优化,为接下来美元债的发行奠定了良好基础。

  数据显示( 表4),2013 年, 远洋地产1 年内需偿还债务128.39 亿人民币,占到总借款的36.38%,利息支出是25.85 亿元,2012 年的利息总支出是29.46 亿元。从资金使用成本看,2013 年,远洋地产曾借过信托贷款,成本在7.5%至9.5%,第三方贷款的年利率甚至超过10%。可以推测,大股东中国人寿肯定看不下去,不希望远洋地产借贵钱。虽然说,远洋地产2013 年的加权平均利率下降至7.33%,2012 年是7.72 %,中国人寿可能还嫌贵。作为比较,同是国企的华润置地、中海外的融资成本低的可怜,平均约在4% 左右。

  

  表4远洋地产于相关结算日的总贷款到期日

  眼下,远洋地产的负债有了新的目标,短期负债从目前的1/3 下降到1/4以下。内债和外债的目标比例是6 ∶ 4,目前是8 ∶ 2。2013 年6 月至9 月,远洋地产提前赎回了9 亿美元的可换股债券。该债券约定赎回的时间是2015 年。远洋地产还有一笔永久性债券,本金额4 亿美元,在2011 年5 月发行。该笔债券的年息是10.25%。本刊推测,2014 远洋债将可能借新还旧,提前偿还这笔高息永久性债券。

  远洋要飙起来

  在远洋地产总裁李明看来,远洋地产只是运用金融的手段和方式来做地产。但是在做地产的方式上,远洋地产也开始改变。

  除了8 月份两次拿了4 块地,2014年开年之际,8 天时间里,远洋地产大举攻伐,抢下北京三宗地块,表现抢眼,土地出让金合计超过73 亿元。所拿的三宗地块,分别位于房山、昌平和门头沟。据媒体公开报道,2014 年以来,远洋地产每两周就开一次投资会,研究拿地事宜,今年整体拿地的预算为150 亿元,2014 年北京地区销售收入目标是实现100 亿元。

  远洋地产年报披露,董事局要求远洋地产的净借贷比控制在80% 以下,而远洋地产2013 年的净借贷比是43%。这也意味,远洋地产仍有一定的拿地空间。

  对于近期土地动作频频,远洋地产官方的说法是,前两年远洋地产做全国布局,基本达到进入19 个城市的目标,接下来重点是对已进入城市进行深耕。北京作为集团总部所在地,未来希望北京市场对集团贡献率稳定在30%-40%的水平,北京也有补货的要求。

  研究发现,远洋地产正在悄悄拐大弯。大举扩张商业地产的阵痛渐去,试图通过住宅的规模增长,将远洋地产纳入稳增长轨道的企图明显,而住宅和商业的双轮驱动让远洋地产远离高风险。数据显示,2013 年住宅物业(包括别墅)依然是协议销售额的最主要来源,占协议销售总额的83%,2012 年的这一数据是93%。

  最值得关注的是,调整之后的远洋地产各种战术动作不同往常。

  2010 年前后,远洋地产因为土地储备和开发集中在北京而饱受争议,顶着“区域开发商”的帽子,被称其经营风险过大。特别是远洋地产北京地王风波后,在随后到来的2011 年楼市调整中,远洋地产曾陷入尴尬的局面。彼时,北京上海等一线城市是调控的重灾区,一线城市土地储备多的企业都被投资者低估值,地产行业的主流企业都在向三线、四线城市转移布局。远洋地产也未能免俗。

  随后,远洋地产也自觉加快全国化步伐。2013 年年报披露,远洋地产已经在全国19 个城市拥有超过50 个处于不同开发阶段的房地产项目。除北京外,其他一、二线城市,包括大连、天津、上海、中山及杭州于2013 年的总营业额为人民币144.80 亿元,占总营业额约47%,2013 年,新增5 个城市(杭州、青岛、上海、镇江、重庆)贡献的营业收入,帮助远洋地产营业收入首次突破人民币300 亿元。远洋地产称,目前已基本完成了全国化布局,形成了以环渤海为中心、珠三角和长三角为两翼、多点开花的局面。

  但另外一个问题随之而来,远洋地产的毛利在下跌。李明在2013 年业绩会上承认,“毛利率已达历史最低。”远洋地产2013 年毛利率下跌2% 至24%。毛利率下跌至谷底,有多种原因,包括消化前期的高价地等。虽然说,毛利下跌,也给远洋地产带来了好处,比如远洋地产2013 年的土地增值税降至7.8 亿元人民币,2012 年的土地增值税是15.19 亿元。但是,提高毛利回报股东才是王道,重返北京成为不二选择。

  远洋地产大本营北京2013 年的营业收入仅占远洋地产的31%,2012 年,北京的营业收入贡献是44%,2011 年为50%,2010 年为55%,2009 年为61%。与之对应,远洋地产在北京的销售额排名也有所下降。

  这是不是在走回头路?

  区域聚焦本身没有错,全国性扩张也没有错,两种做法有利也有弊。远洋地产在经过四年探索后,意识到全国性多区域聚焦是既能解决单一区域经营风险,又能提升抗风险能力。具体而言,就是要在多个核心城市的核心地段上大做文章。这似乎又是地段论,而远洋的地段论显然是升级版,一是人多的城市,二是先天的自然环境能够吸引新的人口流动的城市,三是城市规划稳定,能够吸引流动人口的城市。远洋版新地段论着眼于存量核心和增量核心。在新地段论下,天津武清成为远洋地产下注的重点区域。李明说,京津冀一体化的提出,受到了地产企业尤其是以北京作为大本营的房地产企业高度重视。因为以往的一体化都是自下而上,这次是自上而下,三个地区的政府都将其视为区域发展的机会,北京房地产市场也会发生变化。在李明眼里,还有一层变化,京津冀一体化对于商业物业将会产生更大影响。

  按照新地段论,远洋地产为何早不在北京拿地?李明给出的理由是,以前并不是好时候,他也不后悔。李明曾在2013 年对媒体算过一笔账,目前北京的土地市场,普通的住宅地块楼面地价都接近每平方米2 万元人民币,还要配建公共租赁住房、限价销售等,企业盈利空间明显受限。在盈利空间不足时,房地产企业将很难维系。这就意味着,远洋地产要在地价合适的时候才在北京拿地。彼时,他对北京市场的判断是,2014 年,北京的土地价格一定会下降。

  事实上,远洋地产此前斩获的几个北京地王项目陆续解套,其利润并不低。

  在新增扩张规模上,远洋地产2014 年预计投资额将在150 亿元以上,目前已花掉近80 亿元,北京和天津“进货”11幅地块。重点依然是京津冀、长三角和珠三角三个区域,不同的是,远洋地产更强调核心城市和核心地段。市场的波动也让远洋地产拿地更有变通和灵活性,李明说,这些资金并不一定要投出去,具体要看市场情况。

  不低于30% 的高周转

  走规模化高增长,在核心城市和核心地段争天下,要有过硬的实力,具体而言,就是高周转的能力。

  2013 年,在远洋2100 万平方米的土地储备中,接近300 万平方米为商业物业,而其中有一半以上是持有型商用物业,这影响了远洋2013 年的毛利率水平和周转速度。即便如此,2014 年,远洋地产在内部定的目标是把周转速度大概提升三分之一,要使周转率从22%提升到30%。

  眼下的困境是,在远洋地产目前2100 多万平方米的土地储备中,30% 左右为大规模项目。小盘周转快,大盘周转慢。据了解,远洋地产对二、三线城市100 万平方米以上的超大规模项目进行调整。比如,秦皇岛项目是分期拿地,后续将减少拿地规模或者暂缓拿地,以此来控制资产规模盘活土地。从远洋地产年初在北京拿地的规模看,3 幅地块均不超过30 万平方米。

  提高周转率,就要在提高结转收入以及降低存货上做文章,一方面是做到按期交付,另一方面库存较大的城市会选择以灵活的定价实现快速去化。2014年远洋地产的销售目标是400 亿元,可售资源约730 亿元,去化率为50% 左右。

  如何去化,首先要对存货进行分类。远洋地产规定,存货中的滞销项目是指拿到销售许可证一年以上的,拿到销售许可证跨年度或者达3 个月以上的为续销项目。李明说,“针对销售周期较长的个别项目的现房资源以及尾盘项目我们有促销的想法,优惠幅度不超过单套房屋总价的5%。”促销仅仅是针对二、三线城市,以往存货意味着升值,而今后存货可能意味着贬值。在一线城市,比如北京,面对限价令,远洋地产则尝试延长销售时间,把期房变成现房再卖,这就保住了利润。

  2013 年,远洋地产竣工的总楼面面积和竣工的总可售楼面面积分别约为402.7 万平方米和318 万平方米,较2012 年分别增加了42% 和35%。远洋地产表示,2014 年继续维持其2013 年的施工规模。

  找钱、去库存、抢地成为远洋地产2014 年的关键词,也在昭显远洋地产的新野心,新野心的背后,中国人寿和南丰集团的价值愈加凸显。(本刊记者张增艳亦有贡献)

  来源:中国商业新闻网http://finance.cucnews.com/detail/detail_3_2049.html

责任编辑:商务实习

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